论文摘要：企业融资结构是否合理，会直接影响到企业价值和发展问题。本文通过对陕西上市公司20072009年年报数据的分析，发现我国上市公司的融资行为与现代企业资本结构理论并不一致，表现出较强的股权偏好现象。分析了陕西上市公司融资结构的现状及成因，并针对上市公司融资结构的优化提出了几点建议。
论文关键词：陕西上市公司,融资结构,现状,成因
　　陕西上市公司融资结构现状
　　债务融资具有抵税好处，只有当债务融资超过一定点时破产成本和代理成本增加才会抵消企业节税利益，因此企业应保持一定债务比例；债务融资对管理者具有激励作用，可降低由于所有权和控制权分离而产生的代理成本；债务融资向市场传递的是积极信号，有助于提高企业市场价值。总之，企业融资应首选内源融资，若需外源融资，应首选举债，然后才发行股票。这就是来自现代融资理论的“融资定律”。
　　通过对20072009年陕西上市公司资本结构数据的分析，可以发现其长期负债较低，较依赖于短期债务融资；且长期负债具有期限长、成本高、风险性低、稳定性强的特点。在资金需求量一定的情况下，提高长期负债比率，就意味着企业对短期借入资金依赖性的降低，从而减轻企业的当期偿债压力。另一方面，这三年中资产负债率从45%到47%，动态变化不大，但资产负债率偏低，即企业的资金来源中，来源于债务的资金较少，来源于所有者的资金较多。资产负债率低，表明公司的财务成本较低，财务风险较小，偿债能力强，经营较为稳健，对于投资行为的态度比较慎重。另外，20072009年股权融资的比例远远超过内源融资的比例，可以看出陕西上市公司更偏向于股权融资，在融资结构上具有股权融资偏好，这与西方的融资理论相悖。
　　2陕西上市公司融资结构现状成因分析
　　2.1我国资本市场特有的缺陷
　　我国的资本市场是一个弱势有效市场，股票持有者投机心理使得股票价格脱离价值，他们普遍追逐资本利得而不是长远的股利回报。我国股票发行时的高市盈率，股票股利的低分配和不分配现象较普遍，资本成本远低于资金成本，根本对企业形成不了硬约束。股权融资不需要偿还，债务融资却需要支付固定本息等特点，使得上市公司仍可以以低于资金成本的融资成本吸引大量股票购买者而获得资金。
　　上市公司的管理目标应该是实现股东利益和企业价值最大化，但中国上市公司的管理及投资者衡量企业经营业绩，依然习惯以企业的税后利润指标作为主要依据，为使税后利润增大，突显经营业绩而选择股权融资放弃债权融资。近年来，中国股票市场发行体制逐步实现了市场化，但中国的核准制过多地强调人为因素，而非市场因素，而且中介机构的作用没有得到实质性加强。许多经营失败，盈利不佳的公司仍能通过发行制度的核准继续发行股票融资。
　　2.2陕西上市公司自身的原因
　　2.2.1财务管理水平不高
　　我国上市公司财务管理水平尚处于市场经济的初级阶段，其水平很低。公司低成本控制不强，赢利不高，使得许多企业可用于内源融资的留存收益很少，只能依靠外源融资。许多中国上市企业的财务经理们，把主要精力放在反映、控制财务情况方面，真正有效实施财务管理的企业少之又少，因此企业在融资方式选择上的粗糙和单一就在所难免了。
　　2.2.2盈利能力不强
　　财务杠杆理论认为：公司的每股收益将会随着企业盈利或亏损，以财务杠杆倍数正向或负向的发生变动。因此有关良好盈利能力的公司，大量举债一方面会带来每股收益的增加，另一方面由于“税收档板”作用，也会带来股东价值的增加。我国上市公司的盈利能力普遍较低，负债所带来的“税收档板”价值是极其有限的，而且息税前利润下降时，会使每股收益成倍的下降，带来股东财富的摧毁。因此，出于股东利益与企业总价值的考虑，我国上市企业在外部融资时优先使用股权融资。
　　2.2.3股权融资成本偏低
　　外股权融资成本主要由股息及交易费用构成。而在我国，上市公司股利政策的实际情况是，相当多的公司长年不分红或者象征性分红，股票分红的股利支出极低，因此股利支出并不构成太大的成本。而实际上的企业债券或银行借款的最低单位成本均大于股权融资成本。股权融资实际成本的相对偏低是股权融资偏好的重要动因。
　　在我国现有资本市场情况下，由于我国相关部门对于股利的政策和规定的缺陷及不合理，相对于债务融资而言，股权融资的约束是一种软约束，股权融资的成本是一种软成本。不同的约束强度会形成不同的偏好，股权融资偏好就是低融资成本驱动的股权对债权的替代。
　　2.2.4公司治理结构不完善
　　长期以来一直存在由于以股权高度集中于国家的特征。这种不合理的股权结构形成了由于国家股、国有法人股比重过大而导致的内部人控制现象这种现象表现为企业权利制衡机制的缺乏，使得企业筹资计划完全能够按照内部控制人的意愿得以执行，这是造成企业股权融资偏好的制度原因，也是企业恶意上市圈钱行为的内在根源。
　　3改进陕西上市公司融资结构现状的措施
　　3.1完善我国的资本市场
　　第一，完善对公司上市和发行股票的核准制，运用能够提示企业盈利能力质量、每股现金流量、净收益变现能力的指标，弱化净资产收益率指标的地位，规定参与各方的权利与义务；加强信息披露管理，构建信号传递有效机制，让企业根据自身的实际经营情况和资本市场状况决定是否进行股权融资，并让企业独自承担风险。
　　第二，完善和加强债券发行与交易市场，逐步建立起完备、健全的债券发行与交易网络系统，注重对债券品种的设计与开发，推出创新产品，以满足不同企业不同融资需要的要求。
　　第三，加强股权融资资本成本的硬约束，建立上市公司现金分红的约束性机制，提高上市公司的股权再融资成本；政府相关部门应采用多种方式减少国有股持股比例，增强小股东参与公司管理的权利。
　　3.2转变政府角色，强化监管职能
　　在分析成因时我们看到，由于抽象的全体人民无法对国有资产行使所有权，所以既是代理人又是委托人的各级政府成为国有资产所有权的实际代表。上市公司的股权融资偏好与政府的双重角色是分不开的。为解决这个问题，就必须把政府从所有权“委托-代理”链中解脱出来，让其只担负所有权委托的角色，即淡化政府国有产权代表的角色，强化政府股市监督者的角色。
　　政府确定了自身股市监管者的角色以后，提高监管水平就显得尤为重要。为了创造公平竞争的市场环境，政府就要在股票发行，上市流通的各个环节严格把关，不光要制定完善细致的法规和政策，更要严格地将它们执行下去。要将筹集资金投向作为监管的核心，针对我国上市公司大量出现的股市资金挪用问题，对我国上市公司筹资投向进行跟踪检查、考核。要完善《证券法》及相关法律法规，建立规范的信息披露制度，加强和完善审计监督，抑制股市过度投机。
　　3.3完善陕西上市公司治理结构
　　第一，实施股权结构多元化防止“内部人控制”，促进经理人市场的规范化。培植和发展多元化的投资主体，使投资主体由国家唯一主体发展为国家、企业、个人多元化主体，重构上市公司投资主体结构。通过股权结构的分散化调整，如兼并重组、相互参股、引进战略投资者等多种方式，实现投资主体的多元化。在产权结构多元化的条件下，国有股的垄断地位受到削弱，通过行政手段任命上市公司高层管理者的做法也受到挑战，因而有助于促进企业家职业化，促进规范的职业经理人市场的形成，从而有利于出资人在全社会范围内择优挑选优秀的专业化的经营管理者。
　　第二，建立有效的约束机制和激励机制。一方面，建立有效的内部约束机制是防止“内部人控制”，优化企业治理结构的保证。可以设置一定数量的专家型独立外部董事以优化董事会结构，独立董事制度通过对董事会的内部机构适当地外部化，形成独立董事对内部人的外部监督制约机制。另一方面，与经理人员市场化相适应，完善公司治理机制必须尽快建立市场化的、动态的、长期的激励机制。例如通过适当加大高级管理者的股权比率，引进经理股票期权计划，向高级管理人员定向发行股票或鼓励新上任的经理人从二级市场买入股票锁定，向完成企业经营目标的经理人授“绩效股权”等，使其持股成为公司长期激励机制的重要组成部分，实现有效的公司治理，降低代理成本。
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